Libro: Exuberancia Irracional de Robert J. Shiller

Robert Shiller es uno de los economistas más influyentes en el mundo financiero. Ganó el premio Nobel de Economía en el 2013 por sus trabajos sobre la bolsa de valores y el mercado inmobiliario. Es especialista en econometría y profesor de la Universidad de Yale. Además, es uno de los fundadores de la economía conductual. Su tesis argumenta que los mercados financieros no se pueden entender sin estudiar las emociones, la psicología y la cultura social; y que los precios no son verdades matemáticas, sino una expresión de cómo las personas interpretan la realidad.

Exuberancia Irracional es su libro más reconocido. En la primera edición del libro (2000), predijo la crisis de la bolsa que se desató ese año; y en la segunda edición del libro (2005), predijo la crisis inmobiliaria del 2008. Esto le trajo mucho reconocimiento. Sin embargo, en la tercera edición (2014), dijo que la bolsa se encontraba cara y que en los siguientes 10 años se verían rendimientos bajos. Esta vez no tuvo razón.

El libro comienza con un resumen histórico de las burbujas en los mercados de acciones, de bonos y de inmuebles. Luego, explica cómo los factores fundamentales de la economía se interrelacionan con factores psicológicos y culturales, como los sesgos conductuales y el contagio de ideas, para la formación de estas burbujas. Finalmente, cierra el libro argumentando que es imposible entender el mercado sin considerar el factor humano, contradiciendo las teorías que predominaban hasta ese momento.

Desde Flip, consideramos a Exuberancia Irracional de Robert Shiller un libro de lectura obligatoria para entender la importancia de la psicología y del comportamiento humano a la hora de invertir.

¿Por qué este libro?

El caso de Robert Shiller es un gran ejemplo que demuestra que predecir el mercado de manera consistente es imposible. Siendo uno de los economistas aplicados a la bolsa más importantes de la historia moderna, y, habiendo acertado dos crisis (2000 y 2008), la siguiente no la acertó. En ese sentido, valida nuestra filosofía de inversión de no especular sobre el rumbo del mercado, porque sabemos que es el futuro el que determina el movimiento de las inversiones, y que no existe una fórmula que lo pueda predecir de manera consistente.

Además, porque nos valida que invertir es más emocional que racional. En ese sentido, la mejor forma de invertir es estando bien perfilado, tomando el riesgo que se adecúe a tus emociones: en tu Cobra🐍, tu Búho🦉o tu Panda 🐼; y a largo plazo. Esa es la manera de construir riqueza.

¿Qué es una burbuja?

Shiller la define como

“una situación en la que la noticia del aumento en los precios estimula el entusiasmo de los inversores, y eso se extiende de una persona a otra a modo de contagio y; en el proceso, amplifica noticias que podrían justificar el aumento y atrae a grupos cada vez más numerosos de inversores que, a pesar de sus dudas sobre el valor real, se ven atraídos por envidia y por la excitación del juego.”

Por naturaleza, son fenómenos sociopsicológicos sutiles, por lo que resultan imposibles de predecir.

Sin embargo, no comparte que el término sea “burbuja”, porque las de jabón siempre explotan de golpe, mientras que la bolsa nunca explota por completo y su caída es gradual, más parecida a un globo que se desinfla.

Burbujas en la historia

En la bolsa, Shiller documenta varios picos:

• 1901: impulsado por el optimismo tecnológico, crecimiento de los ferrocarriles y concepto de nueva era de progreso.
• 1929: “los locos años 20s”, impulsado por el aumento de los electrodomésticos y una cultura de prosperidad.
• 1966: impulsado por el optimismo posguerra, un sentimiento de paz, expansión del consumo, de la industria automotriz y de una confianza generalizada en el modelo de EE.UU.
• 2000: “boom del milenio”, impulsado por el crecimiento del internet, la globalización, y un concepto de nueva era tecnológica.
• 2008: “boom de la sociedad propietaria”, impulsado por el optimismo del sueño americano de tener un hogar propio y prácticas muy flexibles de préstamos hipotecarios.
• 2014: “boom de la nueva normalidad”, en donde trató de predecir que habría rendimientos bajos en la bolsa en los próximos 10 años. Sin embargo, el mercado americano multiplicó su valor por 3.5 en ese plazo.

“Midiendo desde 2014, con un ratio P/E de veinte y pico, la cifra sugiere rendimientos reales positivos bajos, de conservar acciones diez años hasta 2024.”

En el mercado de bonos, Shiller argumenta que también pueden ocurrir burbujas, ya que la relación entre las tasas de interés y la inflación no es perfecta, como indica la teoría. Esto podría hacer que, por períodos, haya momentos en donde los bonos pueden estar muy caros o baratos.

En el mercado inmobiliario, Shiller realizó un arduo trabajo elaborando el índice más representativo de precios de casas, conocido como el Case-Shiller.

Luego de su revisión, concluye que las burbujas inmobiliarias suceden, principalmente, por modas o restricciones a la construcción en localidades específicas. Sin embargo, tienden a corregirse, ya que llega un punto en donde las casas se hacen tan caras, que simplemente las personas deciden mudarse o vivir en una zona más barata. El factor principal es que la oferta de terrenos construibles es enorme, por lo que siempre habrá un sitio más barato donde vivir.

Esto hace que, en general, el mercado inmobiliario tenga un crecimiento en el largo plazo muy similar a la inflación.

“La vivienda ocupada parece una mala inversión en relación con el mercado de valores.”

Razones detrás de las burbujas

El primer factor importante en las burbujas son las razones o “factores fundamentales”, como las llama el autor. Son los cambios económicos, tecnológicos, políticos, demográficos o sociales que alteran el comportamiento de los inversionistas,

A continuación, veamos algunos ejemplos de las razones detrás del boom del milenio de los 2000:

• Llegada del internet.
• Reducción del impuesto a las ganancias de capital.
• Aumento de participación laboral por el Baby Boom.
• Expansión de planes de pensiones (401K).
• Expansión de noticias financieras en medios de comunicación.
• Aumento de trading online (se triplicaron).
• Previsiones muy optimistas sobre la bolsa: el 99% de analistas recomendaba comprar o mantener acciones.

Sin embargo, el autor resalta que nunca es una sola causa. Es una confluencia de varios factores, tanto fundamentales, como psicológicos y culturales.

“Roma no se construyó en un día ni tampoco fue destruida por un ataque repentino.”

Dice que funciona como la nieve acumulada antes de una avalancha. Nadie sabe qué copo de nieve hizo que comience. Solo se sabe que es un grupo de muchos copos de nieve que la causaron.

La psicología en las burbujas

Para entender cómo las ideas se contagian entre personas, Shiller primero analiza los factores psicológicos desde el punto de vista de un individuo, y encuentra que existen ciertos sesgos que facilitan el contagio de ideas.

El más relevante es el anclaje, que es una idea preconcebida que tiene una persona, y hace que tome decisiones en base a dicha idea, en vez de considerar factores racionales.

Utiliza un ejemplo del psicólogo Daniel Kanheman, en el que se le pregunta a un grupo de personas el porcentaje de países del mundo que pertenecen al África. Previo a dar una respuesta, las personas tenían que girar una ruleta con números del 1 al 100. El resultado muestra que la respuesta final estaba muy influenciada por el número que salía en la ruleta. Esto lo extrapola al mundo de inversiones, ya que las personas toman decisiones en base a precios o tesis de inversión que tienen previamente referenciadas en su mente, sin considerar la situación real.

Otros sesgos psicológicos que influyen en la toma de decisiones son excesos de confianza, donde las personas creen saber más de lo que realmente saben; o la representatividad, donde las personas evalúan situaciones en base a patrones que nos recuerdan a algo, sin considerar si son realmente comparables. Esto último sucede mucho en comparaciones de la bolsa entre diferentes años, donde el gráfico puede ser similar, pero los fundamentos de cada período son distintos.

Finalmente, Shiller concluye que cuando hechos en la bolsa ocurren, son las emociones, influenciadas por estos sesgos, los que dominan nuestras decisiones, y no la racionalidad.

“Los anclajes solo mueven al mercado cuando muchas personas comparten los mismos pensamientos.”

Tal cual lo menciona la frase anterior, solo si estos sesgos se comparten entre muchas personas, es cuando se vuelven parte de una burbuja.

La cultura en las burbujas

Shiller identifica dos factores culturales clave que históricamente siempre han acompañado a las burbujas.

El primero es la prensa. La bolsa es una fuente de noticias muy poderosa, porque todos los días hay cambios de precio y estos pueden generar noticias nuevas. De hecho, el autor menciona que las noticias sobre la bolsa compiten con las noticias deportivas en mayor volumen de noticias.

Shiller demuestra que las noticias no parecen causar caídas importantes en la bolsa. Sin embargo, sí causan cascadas de atención, que tratan de asignar razones a los constantes cambios de precios, lo que ayuda a generar historias alrededor de la bolsa y a amplificar los movimientos pasados.

El segundo factor es el pensamiento de “nueva era”. Como vimos en la historia de las crisis en la bolsa, al comienzo del resumen, muchas coinciden con momentos de la historia en el que la humanidad ha vivido momentos de desarrollo importantes. Ya sea los ferrocarriles, los electrodomésticos, la paz posguerra, el boom del internet o el sueño americano de la casa propia, todos comparten una idea de progreso económico relacionado a un cambio tecnológico o social importante.

Comportamiento de rebaño en la bolsa

Todos los factores anteriormente mencionados, para que generen una burbuja, tienen que ser trasladados entre las personas. El autor menciona que el boca a boca es el factor más importante para que se genere una burbuja.

Este comportamiento se asemeja a los modelos epidemiológicos sobre el contagio masivo de enfermedades. En una epidemia, existe una tasa de infección, que es el ritmo de contagio de la enfermedad de una persona a otra, y existe la tasa de retirada, que es el ritmo en el que las personas se curan.

De manera análoga a la bolsa, la tasa de infección es la velocidad del boca a boca, y la tasa de retirada es el olvido o pérdida de interés. Si la infección es mayor a la retirada, se da un contagio de pensamientos masivo.

Dentro del boca a boca, influyen dos comportamientos que aumentan considerablemente la tasa de infección.

El primero es la influencia social. El autor usa de ejemplo el experimento social de Solomon Asch, donde se le hacía la misma pregunta (que tenía una respuesta evidente) a un grupo de personas, en donde todas eran parte del experimento excepto una. El grupo de personas que era parte del experimento respondía de manera incorrecta a propósito, y se encontró que la persona estudiada tendía a dar la misma respuesta incorrecta, de manera contraria a lo que pensaba. Esto se da porque las personas solemos pensar que, si el común denominador opina de cierta forma y nosotros no, debe ser porque nosotros estamos equivocados.

El segundo es el poder de la autoridad. El autor menciona el experimento de Stanley Milgram, en donde un médico le instruye a la persona evaluada a darle choques eléctricos a un tercero. Los choques eléctricos son falsos y el tercero es un actor parte del experimento, pero el evaluado no lo sabe. Sucede que, en muchos de los casos, el evaluado continúa dándole choques eléctricos al tercero, sin importar sus gritos de dolor, siguiendo ciegamente al médico. Hubo casos en los que los choques eléctricos fueron más grandes que lo que cualquier ser humano podía soportar.

Estos dos experimentos nos demuestran que, si todo el mundo dice algo o si un experto dice algo, las personas tienden a repetirlo o a hacerle caso sin cuestionarlo. En la bolsa sucede lo mismo.

Todos son millonarios en una burbuja

Todos estos factores son amplificados por bucles de respuesta (‘feedback loops’), en donde la subida de precios genera más interés por invertir, lo que vuelve a hacer que el precio suba, y así sucesivamente, causando un contagio masivo, donde el boca a boca juega un papel clave. El autor llama este fenómeno un esquema Ponzi natural, ya que el rendimiento exorbitante de unos atrae a otros, y así sucesivamente. En ese sentido, en las burbujas suelen entrar al mercado personas que antes no invertían, y suelen tener resultados muy exitosos. Estas historias de éxito son las que convencen cada vez más a personas a seguir entrando a invertir.

Lo podemos verificar en algunas frases que el autor reúne sobre algunos picos pasados de la bolsa. Por ejemplo, Alexander Dana Noyes escribió lo siguiente sobre la crisis del 1900 en “Forty Years of American Finance”:

“Los periódicos estaban llenos de camareros, oficinistas, y hasta conserjes y sastres que habían ganado auténticas fortunas con sus especulaciones. El efecto entre el público puede imaginarse”

Además, cita la siguiente frase de John Kenneth Galbraith, de su libro “El Crash de 1929”:

“La bolsa no solo dominaba las noticias. Dominaba la cultura… Siempre había un ciudadano capaz de hablar con conocimiento de causa sobre la compra y la venta de acciones. Se había convertido en un oráculo”

De hecho, Shiller lo experimentó en carne propia. Comenta que, cerca del pico del mercado en 1999, cada vez que salía a un restaurante con su esposa, le apostaba a que alguien en una mesa cercana hablaría sobre la bolsa, y casi siempre ganaba.

Lo que le dio el Nobel a Robert Shiller

En 2013, Shiller recibió el premio Nobel de economía por contraargumentar la teoría clásica de inversiones, que sostenía que todos los precios reflejan correctamente toda la información disponible (teoría de los mercados eficientes). Esto implica que es imposible identificar precios sobre o subvaluados para obtener una rentabilidad, y, por ende, ganarle al mercado de manera consistente.

Su tesis demuestra que la variabilidad (volatilidad) de los precios en la bolsa es mucho mayor a la variabilidad de los dividendos que reparten las compañías, por lo que, en algún momento, el precio de las compañías en la bolsa puede estar sobre o subvaluado. En ese sentido, utiliza ejemplos de la vida real para mostrar que los precios de algunas compañías en la bolsa no siempre han reflejado correctamente su situación financiera.

Pese a que identifica que estas ineficiencias se terminan corrigiendo en el largo plazo, no lo hacen automáticamente debido a algunas limitantes que pueden tener los agentes que intervienen en la bolsa. Ejemplos de estas son la imposibilidad de hacerle timing exacto a las correcciones, o las limitaciones para apostar en contra de ciertas acciones (short selling).

Finalmente, y no menos importante, su tesis resalta la relevancia de la psicología y el comportamiento humano como uno de los factores principales que causan movimientos en la bolsa, como lo hemos revisado a lo largo de este resumen.

El libro cierra con algunas recomendaciones para acercarnos cada vez más a un mercado eficiente. Algunos ejemplos son el acceso a mejor educación y herramientas financieras, regulaciones que reduzcan incentivos perversos e instituciones que tomen en cuenta la psicología real de las personas y no sólo racionalidad idealizada.

¿De qué me sirve como inversionista?

El caso de Robert Shiller es una muestra clara de que ningún experto, por más brillante que sea, puede anticipar el rumbo del mercado de manera consistente. A pesar de ser uno de los economistas más influyentes en el estudio de la bolsa, y de haber previsto las burbujas del 2000 y del 2008, no logró anticipar la siguiente. Esto valida nuestra filosofía en Flip de no especular, porque el comportamiento del mercado depende de variables futuras imposibles de predecir.

También nos confirma que invertir es un acto emocional y conductual, más que racional. Por eso es tan importante elegir un nivel de riesgo que sea coherente contigo, con tu perfil y con tu manera de vivir las subidas y bajadas del mercado. Sea en tu Cobra 🐍, tu Búho 🦉 o tu Panda 🐼, la clave está en mantener una estrategia alineada a tus emociones y sostenerla en el tiempo. Esa es la ruta hacia la construcción de patrimonio.

Te invitamos a ver la conversación sobre el libro entre Nacho y Nico en Youtube.

Puedes encontrar este libro en formato físico en Buscalibre o Amazon, o en formato digital en Apple Books.

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Un abrazo,

Equipo Flip